2019/08/22 第119期《厚源觀點》

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IMF警告全球央行勿濫用貨幣寬鬆政策刺激經濟

華爾街機構多持相反觀點

國際貨幣基金(IMF)資深經濟學者警告各國不要過度依賴貨幣政策寬鬆政策,。

由於全球經濟成長緩慢且通膨率低,許多央行最近降息以支撐各自的經濟,其他國家,如歐洲央行(ECB),預計將在今年稍後跟進。

降低利率可以降低借貸成本,藉以鼓勵消費者和企業增加消費和投資。

然而,IMF資深經濟學家高平納斯(Gita Gopinath)、庫貝杜(Luis Cubeddu)和艾德勒(Gustavo Adler)警告,近期發達市場和新興市場經濟體的貨幣寬鬆政策激增,引發了對所謂以鄰為壑(beggar-thy-neighbor)政策和擔心貨幣戰爭。

以鄰為壑政策指的是有助本身但同時傷害其鄰國或貿易夥伴的國際貿易政策。

雖然貨幣寬鬆可以幫助刺激國內需求,反過來透過增加對其商品的需求而使其他國家受益,但IMF對匯率下降表示擔憂。這使得出口更具競爭力,並隨著價格上漲而減少對其他國家進口的需求,這種效應被稱為支出轉換。

貨幣貶值已成為全球貿易緊張局勢的焦點。本月稍早,美國正式指責中國操縱貨幣,而在6月,川普總統抨擊ECB行長德拉吉,因為他對歐元兌美元匯率的溫和言論產生了影響。

IMF的報告指出,由於部分發達經濟體的傳統貨幣空間有限,貨幣寬鬆的這種政策方式受到相當多的關注。但是,放寬貨幣政策固然可以削弱一國貨幣以透過支出轉換實現貿易平衡的持久改善,這一點不應過度。

報告總結說,單憑貨幣政策不可能導致實現持久改善所需的「大幅持續貶值」,並強調貨幣貶值帶來的支出轉換影響通常很小。

該報告強調,平均貶值10%可在12個月內提升一國貿易餘額約占國內生產總值(GDP)的0.3%左右,主要是透過降低進口,因為貿易大部分以美元計價。若期限拉長至三年,貿易餘額的改度提升至GDP的1.2%,因為出口對匯率變動的反應更為有意義,儘管「全部支出轉換效應依然相對溫和」。

適得其反的關稅

IMF報告還瞄準了政策制訂者為減輕貨幣高估而採取的適得其反的政策選擇,例如對被認為貨幣被低估的國家的進口產品加徵關稅。經濟學者強調,關稅和匯率的運作方式不同,因為10%的關稅不一定會抵消匯率高估10%的價值,並引用近日美中貿易戰為例說明。

IMF經濟學者總結表示,自2018年初以來,美國對從中國進口商品的平均關稅增加約10個百分點,如果最近宣布計劃加徵額外關稅,則會再增加5個百分點。與此同時,人民幣相對於美元貶值約10%,主要是由於這些貿易行動和相關的不確定因素,即人民幣的更加靈活性使其成為貿易衝擊的緩衝。

雖然人們可能會認為,隨著中國商品變得更便宜,美元走強會抵銷更高關稅對中國進口產品的影響,但實際情況是美國進口商和消費者承擔著關稅的負擔。報告補充,原因是:到目前為止,美元走強對中國出口商的價格影響微乎其微。此外,IMF認為,雙邊關稅不太可能減少貿易總體失衡,而只是簡單地將貿易轉移到其他地方,並透過消除商業信心和投資,破壞供應鏈和增加生產者和消費者的成本來損害國內和全球成長。

解決方案

報告主張,美國和英國等赤字國家不應依賴關稅,而應該在不犧牲成長的情況下減少預算赤字,並加強出口產業的競爭力。IMF的經濟學者提議改善對勞動力技能的投資,並鼓勵終身儲蓄。

對於像德國和南韓這樣的預算盈餘國家,報告建議進行財政政策調配,以便在基礎設施方面投入更多資金,同時採取鼓勵私人投資的改革,例如為研發提供稅收優惠或降低特許職業的準入門檻。

在過去一周裡,德國已經改變了可能的財政刺激措施,德國財政部長舒茲(Olaf Scholz)表示,如果經濟陷入衰退,政府準備注入550億元。該報告還呼籲中國改革國有企業,加強社會安全網,向私人和外國投資開放更多部門,消除貿易障礙。

IMF敦促盈餘和赤字國家找到貿易爭端的持久解決方案,以解決對出口補貼和知識產權保護薄弱的擔憂,有些嚴重的問題需要應對,例如不平等加劇和成長緩慢。

市場機構則有不同的觀點,認為各國央行應該盡快開始為未來衰退做準備,並開啟大量印鈔。

瑞穗銀行美洲首席美國經濟學家李奇奧托(Steven Ricchiuto)發表公開信,呼籲聯準會(Fed)大幅調整策略,並開始印鈔票,以因應嚴峻的經濟情勢。

李奇奧托在MarketWatch網站發表致Fed主席鮑爾的公開信,信上呼籲Fed放棄利率目標制(interest-rate targeting),改採通膨目標制(inflation targeting),期間政策決定聚焦於資產負債表。他建議Fed讓短期利率由市場力量決定,一改由政策決定的現行做法。

1970年代末,當時的Fed主席伏克爾(Paul Volcker)面臨停滯性通膨環境,削弱各界對Fed因應經濟失衡能力的信心;如今,鮑爾面對同樣棘手的經濟環境,不同的是現在面臨的問題不是通膨,而是通縮風險。他認為,要打破利率螺旋式下降的循環,關鍵在於釘住通膨目標,方法是擴大Fed的資產負債表。換句話說,就是印鈔票。如此一來,應可阻止美國經濟尾隨日本和歐洲之後,也掉入長期負利率的深淵。伏克爾面對的是需求過剩和美元走軟的世界,在失業率攀升時加速消費者物價上漲;現在,鮑爾面臨的是供給過剩和美元走強的世界,導致美國經濟暴露於全球通縮勢力的風險。

伏克爾掌舵的Fed後來放棄利率目標制,改以貨幣供給為目標以對抗停滯性通膨,從而讓市場力量決定聯邦資金利率的水位。瑞穗表示,Fed現在也需要類似的政策調整,從紐西蘭央行最近一口氣降利率0.5個百分點後,全球股市隨之重挫,可見改弦易轍有其必要。而上月Fed降息1碼後,市場賣壓仍湧現,更凸顯現行政策不再管用。

瑞穗建議Fed調整政策,一改釘住利率目標的做法,改為釘住2%或更高的通膨率,這麼做可望導致短期利率迅速下降,公債殖利率曲線變陡,應可平息市場對經濟衰退將至或通縮壓力揮之不去的顧慮。

資料來源自:      

IMF,Market Watch。

報告撰寫分析師: Peter Y. Chao

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