2020/06/02 第141期《厚源觀點》

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PIMCO 與 Goldman Sachs 對於美國下半年經濟展望的觀點

  1.  PIMCO 對於美國經濟在疫情後的總體經濟觀點。
  2. 高盛放棄看空標普跌至 2400 的交易策略。

  3. 兩大機構認為今年接下來最大資本市場的風險在於美國總統與國會大選。

PIMCO 公共政策負責人 Libby Cantrill 和北美經濟學家Tiffany Wilding 日前撰文評估了美國政策和經濟前景面臨的關鍵的問題和風險,在決策者們向市場注入創紀錄的刺激政策後,展望美國經濟將如何逐步重新開放。

1)近期,美國國會通過了美國歷史上規模最大的財政刺激方案。接下來下一步將發生什麼? 

在過去的八周中,國會通過了四個獨立的支出法案,總額接近 2.9 兆美元,是 2008 年金融危機後復甦救助政策總額的兩倍以上。刺激措施包括為小企業提供的約 7,200 億美元資金,為個人提供的 5,000 億美元,近 3,000億美元的失業保險,超過 2,500 億美元的醫療保健以及 1,500 億美元支持州和市政府。兩者合計接近於美國 GDP 的近 14%。這些支出法案將全部由赤字提供所需資金-我們估計今年美國赤字將超過 4 兆美元-而美國的利率將保持不變。部分原因是美聯儲購買了金融資產,以及尋求可被視為避險資產的投資者對美國國債的強勁需求。

儘管美聯儲採取了這些特殊的財政刺激政策,國會仍在討論經濟救助的下一階段(“第四階段”)。儘管我們預計第四階段的過程將在兩黨間產生爭議,尤其是在有爭議的國家資金問題上,但我們認為另一項支出法案也許最快在 6 月頒佈。

第四階段可能包括為州和市政府提供資金,為超額認購的小型企業計畫(“薪水保護計畫”)提供更多援助,以及可能對個人進行新一輪刺激措施。總體而言,儘管我們預計第四階段的規模要小於第三階段的 2.2萬億美元,大約在 1 兆至 1.5 兆美元之間。

2)今年剩餘時間,美國經濟前景如何?

 隨著美國 COVID-19 的病例增長速度放慢, 川普的政治重心已轉向重啟經濟。3 月中旬許多居家隔離令的頒佈和實施,經濟資料反應了人們對於結束社會疏遠令的願望,資料的結果則證明了經濟活動的驚人效益和疫情後停止所導致的嚴重崩潰。病毒病例相對較少的州仍然面臨著失業申請激增和經濟活動頻繁指標崩潰的問題。根據美國勞工統計局的資料,4 月美國失業率飆升至 14%以上。

但是,美國有許多地方尚未獲得足夠的醫院床位和應急救助能力,也沒有提供全國範圍的測試和追蹤系統。因此,許多州和地方政府仍在使用居家隔離措施,並試圖緩慢地重新開放經濟。它們試圖平衡因長期停業而造成的長期經濟損害的風險與二次爆發之間的風險。但是,在沒有疫苗和其他治療方法的情況下,取消禁令可能不會改變消費者的行為。在任何情況下,對於許多公司來說經營將變得越來越困難,特別是受到這場危機嚴重打擊的中小企業。根據美聯儲 2019 年的一項調查,如果 20%的中小企業已經面臨兩個月以上的收入損失,且將被迫關閉。

總體而言,我們預計 5 月下旬美國大部分州的居家隔離令到期後,美國經濟活動將會重啟加速。但是,增長不太可能立即恢復到危機前的水準。取而代之的是,各個部門和各個州的復甦之路將是循序漸進且增長各有不同。進入這一時期的中小型企業特別容易受利潤下降和槓桿上升的影響。並且,儘管美國國會以前所未有的速度推進救助政策落地,但他們可能需要採取更多的財政措施來確保取得相對較快的復甦成果。

3)目前將面臨哪些風險?

 新冠大流行的發展和重新開放的時間仍然是我們衡量前景的兩大風險。由於允許企業在接下來的幾周內重新開始營業,因此監視活動和員工返崗程度以及新病例加速的程度至關重要。長時間的停止企業經營活動會導致許多企業倒閉,而經濟重啟速度太快, 則將導致再次爆發,這都構成了政策制定者必須權衡的政治和經濟風險。

4)我們如何預計新冠及其經濟後果會影響 11月的總統選舉?

 雖然最近的一次民意調查顯示副總統拜登暫時領先川普,但在選舉週期的早期進行的全國民意調查卻是不太準確的。目前尚不清楚該病毒的軌跡以及選民對川普總統對經濟後果負責的程度,現在下結論則為時過早,除非後面的選舉發展像 2016 年時那樣膠著。

儘管全國民意調查吸引了大量關注,但總統人選將再次由少數幾個搖擺州決定。在此選舉週期中,最重要的是亞利桑那州,佛羅里達州,賓夕法尼亞州,密西根州和威斯康辛州。值得注意的是,這些州中的兩個州-密西根州和賓夕法尼亞州-承受了這場大流行中最嚴重的經濟衝擊,其勞動人口中有 25% 的人申請失業。儘管如此,川普在所有五個州的支持率目前一直保持不變,但是他在這些州的受歡迎程度和經濟指標還需要即時監測。

5)未來幾個月,投資者還應注意什麼?

 投資者應期望在未來幾個月內需要關注全球兩大經濟體之間的關係處理問題。最近的民意調查顯示,大多數美國人對中國持消極態度已經接近歷史最低點。儘管我們希望美國在採取關稅行動之前轉變成採取其他行動,例如出口管制,簽證和旅行限制以及對個人進行制裁,因為這有可能損害經濟。

6)11 月的美國大選前景如何?

 鑒於擁有國會多數席位對於總統推進經濟議程具有重要意義,國會的黨派組成對金融市場可能比在 2021 年白宮任職還要重要。在這一點上,眾議院似乎可能會留在民主黨,鑒於絕大多數民主黨人已加入選舉,民主黨人在之前的六次大選中有五次獲得眾議院席位。

另一方面,參議院將會爭奪激烈。共和黨目前控制著參議院 53-47 席位,並爭奪參議院 35 個席位中的 23 個,以便連任。在這 23 個席位中,三個席位顯得非常脆弱的(亞利桑那州,科羅拉多州和緬因州),而其他幾個席位則頗具競爭力。同時,對於民主黨人而言,似乎只有一個席位非常脆弱,而對於密西根州來說,一個席位具有競爭性。考慮到參議院競爭激烈和總統選舉的搖擺州交替,似乎參議院的控制權將和誰入住白宮息息相關。但是,無論哪個政黨最終贏得參議院的控制權,我們都希望贏方可以擁有多數席位-否則我們可能會看到 50-50 的分裂局面。

高盛放棄看空標準普爾指數下跌至 2400 策略,但認為市場也並無太大持久上漲空間

 根據高盛首席股票策略師  David Kostin 認為,出於政治原因,經濟不會全面開放,地緣政治緊張局勢可能削弱全球貿易的復甦。重新開放美國經濟是一個複雜的過程, 不僅受到病毒的影響,而且還受媒體和政界人士傳遞的資訊的影響。這些可能會影響消費者的行為。另一方面,兩個最大的經濟體(美國和中國)之間的供應鏈和國際貿易的崩潰,會使股票交易活躍度大幅下降。

強勁的反彈意味著高盛  3  個月之前預測的2400 點的目標不太可能實現。貨幣和財政政策的支撐可能會將下行空間限制在大約 10%(2750 點),但看跌的投資者頭寸(中性和低位之間徘徊)限制上行空間約在 5%(3200 點)。

此外高盛認為還有另外兩個與市場相關的主要風險:

第一,根據對沖基金和零售投資者的頭寸水準,表明這兩類投資者的購買力可能已達到頂峰。

其次,股票回購的持續減少會給美國股票供求平衡帶來風險。在這個週期中,每年美國公司都是股票需求的最大來源。但是,現金流的下降導致今年股票回購急劇減少。到目前為止,已有近 100 家標普 500 指數公司暫停了回購計畫,占 2019 年回購量的 40%以上。高盛預測,2020 年標準普爾 500 的總回購量將從 2019 年的 7,490 億美元下降 50%, 至 3,710 億美元。股票回購急劇減少會導致每股收益增長下降,股價波動增加以及股票估值下降。

圖 CME 期交所交易者情緒頭寸,目前對後市看多/看漲的投資人頭寸大致平衡。

機構投資者,例如共同基金,有最大的可以增加股票配置的空間。然而,Kostin 引用了 CFTC 的淨期貨頭寸,從三月份市場處於低位時,共同基金的淨期貨頭寸持續下降,而現金頭寸躍升至兩年高位。同時,在過去三個月中,貨幣市場基金 1.2 兆美元的流入並沒有流出跡象。

相比之下,對沖基金和零售投資者對當前的市場前景顯得相對樂觀。儘管對沖基金一直以來都在降低槓桿,在股市隨後的反彈中敞口水準較低,但實際上,與市場普遍猜測對沖基金沒有參與該反彈相反, GS  Prime Services 計算的對沖基金凈敞口處於過去十年 92%分位的位置。同樣,零售經紀人的資料顯示,今年零售投資者的交易大約增加了三倍。

圖 今年標普公司回購股票至金總額比2019 年減少 50%。

高盛認為今年資本市場上最大的風險和不確定性來自於美國大選。目前,市場預測民主黨控制眾議院的概率為 78%,當選概率為 51%,控制參議院的概率為 48%。2017 年末通過的稅制改革法將有效公司稅率(聯邦和各州)中位數從 27%降至 19%。如果稅法被推翻,這將使 2021 年每股收益的預測降低 11%(從 170 美元降至 150 美元,買方預測將從 150 美元降至 133 美元)。如果這種情況發生,標準普爾 500 指數將在 2021 年調整後的每股收益預測的 20 倍和買方預期的 23 倍附近。

資料來源自: PIMCO, GS, Financial Times

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